燃油车和新能源车驱动原理的不同，从根本上促使整车热管理系统的升级变革。不同 于过往燃油车热管理构造简单，多以散热为目的，新能源车架构的革新使得热管理更为复 杂，同时也肩负着保障电池寿命和整车稳定安全的重要使命，其性能的优劣也成为决定电 车产品力的关键指标。 燃油车的动力核心是内燃机，结构较为简单。传统燃油车通过燃油发动机产生动力以 驱动汽车行进，汽油燃烧会产生热量，因此燃油车在对座舱空间进行制热可直接利用发动 机产生的余热，同样燃油车对动力系统的温度调节的主要目标是降温以避免关键零部件过 热。

　　新能源汽车则以电池电机为主，制热方面损失重要热源（发动机），结构更为复杂。 新能源车电池、电机及大量电子元器件需要主动对核心零部件温度进行调控，因此动力系 统内核的变化正是新能车热管理架构重塑的根本原因，并且热管理系统决的好坏直接定了 整车的产品性能及寿命。具体原因有三： 1）新能源车无法像传统燃油车一样直接使用内燃机产生的余热实现座舱制热，因此 产生了通过添加 PTC 或热泵制热的刚性需求，热管理的效率决定了续航里程。 2）新能源车锂电池合适工作温度为 0-40℃，温度过高过低都将影响电芯活性以至于 影响电池寿命，这一特性也决定了新能源汽车热管理不仅以降温为目的，控温则更加重要。 热管理稳定性决定了整车的寿命及安全性。 3）新能源车电池通常堆叠于汽车底盘，因此体积较为固定；热管理的效率和零部件 集成度将会直接影响到新能源汽车电池体积利用率。

　　新能源车热管理的目的与燃油车相比从“降温”转为“调温”。正如上文所述，新能 源车中新增了电池、电机及大量电子元器件，而这些部件均需要保持在适宜的工作温度以 保证性能释放与寿命，这就造就了燃油与电动车热管理目的的变化即由“降温”转变为“调 温”。冬季制热、电池容量和续航里程等多方矛盾促使电车热管理系统不断升级以提升能 源使用效率，进而使热管理结构设计愈发复杂，零部件的单车货值也得以持续攀升。

　　整车电动化趋势下，汽车热管理系统迎来巨大变局，热管理系统价值量提升三倍。具 体来看新能源汽车热管理系统包括三大部分，即“电机电控热管理”、“电池热管理”和“座 舱热管理”。电机回路方面：主要需求散热，包括电机控制器、电机、DCDC、充电机等零 部件的散热；电池和座舱热管理均对加热和冷却提出了需求。另一方面，三大热管理系统 负责的每部分不仅都有独立冷却或加热的需求，而且其中的每个零部件工作的舒适温度都 有所区别，这又进一步提高了整个新能源车热管理系统的复杂程度。相应的热管理系统价 值量也会大幅提高，根据三花智控可转债募集说明书，新能源车热管理系统单车价值量可 以达到 6410 元，是燃油车热管理系统的 3 倍。

　　基于上述分析，我们对新能源热管理市场规模做出测算，具体假设如下：1）依据三 花智控可转债募集说明书对新能源汽车热管理系统单车价值做出测算，结果显示 PTC 车 型热管理系统单车价值约为 6360 元，热泵车型热管理系统单车价值为 7160 元，我们假设 单车价值量保持不变，考察新能源汽车销量增长对热管理市场规模的贡献；2）基于我国 和全球新能源汽车销量情况做出预测；3）据各公司公告，当下热泵在新能源汽车市场的 渗透率大约在 20%左右，我们预计在 2025 年达到 50%，根据渗透率测算出搭载热泵系统 的汽车销量。 测算结果显示：到 2025 年全球新能源汽车热管理市场规模将达到 1593 亿元，对应 2021-2025 年 CAGR 为 38.2%，到 2025 年中国新能源汽车热管理市场规模将达到 986 亿元，对应 2021-2025 年 CAGR 为 44.0%。

　　新能源车热管理与家用空调工作原理一致，均采用“逆卡诺循环”原理通过压缩机对 冷媒做功改变其形态，从而将热量在空气与冷媒间交换实现制冷与制热。 热管理的本质即是“热量流动和交换”。新能源车热管理与家用空调工作原理一致， 均采用“逆卡诺循环”原理通过压缩机对冷媒做功改变其形态，从而将热量在空气与冷媒 间交换实现制冷与制热。主要分为三大回路：1）电机回路：主要是散热需求；2）电池回 路：调温要求较高，既需要热量也需要冷量；3）座舱回路：需要热量也需要冷量（对应 空调制冷与制热）。其工作方式可以简单理解为保证各个回路零部件达到合适工作适宜温 度即可，升级方向为三大回路互相串并联实现冷热量相互交织利用。举例来看，汽车空调 将产生的冷量/热量传输至座舱，即为热管理的“空调回路”；升级方向举例：空调回路与 电池回路串/并联后，由空调回路给电池回路供冷/热量即为高效的“热管理方案”（节省电 池回路零部件/能源高效利用）。热管理要做事情本质即是管理热量的流动，使热量流动至 需要“它”的地方；而最好的热管理即是“节能高效”的实现热量的流动和交换。

　　实现这一过程的技术则来源于空调冰箱。空调冰箱制冷/制热的实现是通过“逆卡诺循 环”原理，简单来说便是通过压缩机将冷媒压缩使其变热，而后将变热的冷媒通过冷凝器 并将热量释放到外部环境中，放热的冷媒转为常温并进入蒸发器内膨胀进一步降低温度， 之后回到压缩机开启下一个循环以此实现空气中热量交换，而膨胀阀和压缩机则是这一过 程中最为关键的部件。汽车热管理则是基于这一原理通过将空调回路的热量或冷量交换至 其他回路实现整车热管理。

　　早期新能源车热管理回路独立，效率较低。早期热管理系统三条回路（空调、电池、 电机）均独立运行，即空调回路仅负责座舱的制冷与制热；电池回路仅负责电池的温度控 制；电机回路仅负责电机的降温需求。这种互相独立的模式使得零部件之间存在相互独立、 能源利用效率低等问题。在新能源车上最直接的体现就是热管理回路复杂，续航能力不佳， 车身重量增加等问题。因此热管理的发展路径就是尽可能使电池、电机、空调这三条回路 互相协同，尽可能的实现零部件互用，能源相互利用以达到更小的部件体积、更轻的重量 以及更长的续航里程。

　　当下新能源车热管理：零部件更加耦合，能源利用更加高效。我们以特斯拉Model Y的热管理系统为例来参考，其通过八通阀系统实现了三个回路间的相互协同（零部件高度 耦合）进而实现了能量间的高度互用（能源高效利用）。具体体现在： 1. 回路间热源互用，降低整车能耗。电池回路无需单独配备的制冷或制热装置，而 是与其他回路相协同实现能源高效利用。当电池需要制冷时，Chiller 会通过空调 回路所提供的冷量给电池降温；当电池有制热需求时，电机回路工作产生的热量 会转移至电池回路从而实现电池升温，从而减少电池供温能量消耗。电池电机热 量可以转移至座舱供暖，车身产生废热可以回收以便下次利用等。 2. 电机堵转高效制热并精简零部件。电机堵转技术省去电池回路 W-PTC 部件。当 电池热需求大于电机回路所产生热量时，特斯拉独创电机堵转技术通过主动降低 电机工作效率从而产生更多热量供给电池回路升温。这种方式使得电池回路省去 了 W-PTC 这一部件，并且效率更高。 3. 回路共享零部件，实现热管理系统减重。八通阀集成电子水泵、四通阀以及电子 水泵等部件，构建起回路间的串并联并实现零部件共享从而精简部分零部件来实 现热管理系统减量及减重。如：电机回路与空调回路共用液冷冷凝器。

　　热管理的发展即是零部件集成化，能量利用高效化的过程。通过上文的简要对比，可 以发现最初的热管理系统与目前最先进的系统相比，主要是回路间具有更多的协同，以达 到零部件的共用与能量的相互利用。我们以者的角度去看待热管理的发展，并不需要 明白所有零部件的工作原理，但是清楚了解各个回路间是如何工作的，以及热管理回路的演变史将会让我们更加清晰的预判未来热管理回路的发展方向，和相对应的零部件价值量 的变化。因此下文将会对热管理系统演变史进行简要地梳理，以便我们一同发现未来的投 资机遇。

　　新能源车热管理通常由三条回路构建而成。 1）空调回路：功能性回路也是热管理中价值量最高的回路，主要功能为调节座舱温 度和与其他回路并联协同，通常以 PTC 或热泵原理提供热量和通过空调原理提供冷量； 2）电池回路：主要用于控制电池工作温度以使电池始终保持最佳工作温度，因此根 据不同情况此回路同时需要热量和冷量； 3）电机回路：电机工作时会产生热量，本身工作温度范围较宽，因此该回路仅需要 制冷需求。 我们通过对比特斯拉的主要车型 Model S 到 Model Y 的热管理变革，观察系统的集 成与高效化演进。总体来看，第一代热管理系统：电池采用风冷或液冷、空调采用 PTC 制热、电驱系统采用液冷，三个回路间基本保持并联，相互独立运行；第二代热管理系统： 电池液冷、PTC 制热，电机电控液冷，开始应用电机电控余热利用，系统间串联程度加深， 零部件集成化；第三代热管理系统：热泵空调制热，电机堵转加热技术应用加深，系统相 互串联，回路复杂且进一步高度集成。我们认为新能源车热管理发展的本质为：以空调技 术的热量流动和交换为基础，做到 1）避免热损害；2）提升能量使用效率；3）零部件复 用以达成体积重量的缩减。

　　第一代热管理系统：PTC 制热+电池风冷/液冷+电机电控液冷，各回路基本独立运行。 新能源汽车发展初期，整车架构较为简单，基本是从燃油车功能向电动车的简单转移，此 时电机与充电功率较低，风冷作为冷却手段足以满足日常使用需求，成本低且易于维护， 但伴随着电机功率不断上升以及快充、超充模式进入市场，液冷作为更高效的冷却方式替 代了过去的风冷。此外，第一代以 PTC 制热为主，将燃油车的机械压缩机替换为电动压 缩机。整体系统的优势在于成本低、结构简单、运行稳定且易于维护，但不足之处是能耗 较高，冬季续航里程折损大。

　　特斯拉 Model S 车型的热管理系统是第一代热管理技术的代表。系统有三个回路： 空调、电池和电机回路，包含电动压缩机、冷凝器、膨胀阀、电子风扇等部件。乘员舱的 制热依靠系统中的 A-PTC 加热实现，理论上 COP 仅为 1，能耗较高，制冷则依靠空调的 冷媒回路实现；电池回路依靠电子水泵驱动，液体流经水冷板吸收热量并通过冷却器 （Chiller）实现电池降温，在寒冷气候下电池需要升温时即启动 W-PTC 实现制热功能； 电机电控冷却回路分为电机水冷（逐渐切换为油冷）和减速器油冷。

　　整个系统在当时的创新之处在于加装一个四通阀将电机和电池回路串联起来，因此可 以回收电机余热来辅助电池制热。四通阀的设计有效利用了电机余热，有助于降低能耗提 升整车续航里程，利用余热时电池内 W-PTC 可处于待机状态不参与电池制热，有助于延 长零部件的使用寿命。 1）电驱动系统相比于电池与空调回路运行温度更高，存在热能转移的条件。电动车 的驱动电机正常运行温度大约在 60℃左右，长时间大功率运行可能会导致电机/电控系统 温度过高，因此针对电驱系统的热管理主要以制冷降温为主。相比于电池系统 15-25℃和 座舱系统 20-30℃的正常运行温度而言，电驱系统的温度更高，存在将热能由高位向低位 转移的可能性。 2）早期车型各回路间采用并联设计，余热利用应用程度低。国内厂商早期车型各回 路采用并联方案，彼此之间运行较为独立，如小鹏 G3 和蔚来 ES8 等纯电车型的早期版本， 电驱系统产生的多余热量并未得到有效利用。3）特斯拉创新性地应用四通阀实现电机与电池回路的串联。针对电机运行产生的余 热，初期前沿技术通过加装三通阀/四通阀、或者加装 Chiller 的设计将电机余热转移至电 池回路。相关车型在 2018 年左右上市，但特斯拉在 2013 年上市的 Model S 车型就使用 了四通阀的设计实现两者串联，走在行业前列。电机余热利用的流程是：水泵 3→充电机 →电机集成减速器及逆变器→三通阀 1（左闭，右下开）→四通阀（右下闭，左上开）→ 水泵 2→三通阀 2（左闭，上下开）→水泵 1→W-PTC（此时可不工作）→电池（水冷板） →四通阀（左上闭，右下开）→膨胀水壶→水泵 3。

　　第二代热管理系统深化电机余热利用及零部件集成化趋势。第二代热管理系统在第一 代的基础上深化对电机电控余热的利用，普遍采用了电池与电驱系统的串并联设计，通过 余热利用降低对 PTC 制热的使用，能够有效节省能源提升效率，改善冬季续航里程折损 问题。国产品牌中以小鹏 P7 为例，通过模仿特斯拉采用四通阀的设计，实现电机回路与 电池回路的串联：当电池处于制冷模式时，四通阀左下开、右上闭，电驱回路降温由前端 散热器完成；当电池包需要升温时，四通阀左上开口相连，右下开口相连，冷却液将电驱 系统热量带入电池回路，在热量不足时还可以借助 PTC 辅助加热，从而实现节能提效。

　　改款之前的 Model 3 搭载的热管理系统是第二代热管理技术的代表。其核心特征是将 2 个水泵、一个 Chiller、1 个三通阀和一个四通阀集成为一整个阀体 Super bottle，极大 地简化了热管理结构和整车质量，是电动车热管理集成化趋势的主要代表之一。整车仍可 分为电池、座舱及电驱动热管理回路三部分，通过使用集成阀体，相比于 Model S，Model 3 的热管理系统省去了 1 个 W-PTC、1 个电子水泵、1 个膨胀水壶、1 个三通阀、1 个冷 凝器、2 个电子风扇，还有部分管路。除集成阀外，特斯拉还通过优化管路设计将 ADAS 控制器和电池包管理模块整合入冷却回路中，并且加入油冷来辅助冷却，大幅提高热管理效率；另一个技术亮点是使用电机堵转制热技术取代 W-PTC，满足电池的制热需求。

　　集成化的技术创新进一步精简提效。Super bottle 在特斯拉第一代热管理系统四通阀 的基础上进一步集成，在实现电池与电驱系统串联热交换的同时，进一步简化结构，实现 降本增效。当电池处于制冷模式时，电池与电驱系统各自运行互不干涉，Super bottle 中 A 与 B 相连，E 与 C 相连，各处于制冷模式；当电池处于制热模式时，两个系统相互串联， A 经 E 将冷却液带入电驱系统中吸收热量，再由 D 至 B 回流至电池系统中，将电机热量 传递给电池。特斯拉以出色的软件算法与控制器技术，能够依据热管理系统不同的冷热模 式实现对五通阀各开口的精准自动操控，在电动车热管理技术领域再一次走在了世界前列。

　　特斯拉 Model Y 最大的变革在于采用了热泵空调系统，该系统可支持乘员舱采暖/制 冷、电池包制热/冷却、电驱单元冷却的五大主要功能。相比于特斯拉过往车型，最显著的 变化是取消了以往的高压 PTC，取而代之的是两个低压 LV-PTC，在环境温度低于-10℃时 作为系统热量的补充来源，这种设计能够保证整个热泵系统在-30℃时也能够稳定可靠地运 行。Model Y 的系统会根据环境与电池包的实时温度来规划热泵系统参与加热的程度 （COP），以启动不同级别的加热模式。在满足乘员舱舒适性需求的前提下，热泵会优先 采用高 COP 模式运行，减少能耗并提高续航里程。 此外，整个系统另一大变革是实现了更高程度的系统集成。相较于其他热泵车型，特 斯拉的集成程度更高，其系统包含了压缩机、冷却器、冷凝器、气液分离器、电子膨胀阀、 冷却液管路等多个零部件，但体积只占据了前机舱的小部分空间。这其中的核心是创新性 地采用了一个八通阀的设计，通过调节八通阀的动作位置使冷却液在不同回路中进行热交 换，相比于 Model 3 提升了 10%的效率，因此成为了集成化趋势的代表。

　　总结来看，第三代技术有四大创新点： 1）热泵与余热回收共同协作。该热泵系统除了可以满足常规的乘员舱和电池系统的 制冷/制热需求外，还可以实现低温环境下车辆预热、除雾/除霜/除湿、超充模式下电池系 统降温等特色功能，共计可实现 12 种制热模式和 3 种制冷模式，系统功能丰富实用。此 外，针对 R1234yf 冷媒热泵在低温环境下制热效果欠佳的问题，特斯拉通过对电机、电池、 压缩机和鼓风机进行余热回收，同时加装低压 PTC 的方式有效解决了极低温环境下的制 热问题，在电池温度-10℃，座舱/环境温度-30℃时，热泵与余热回收相结合的方式仍然能 够使制热 COP 保持在 1-2 的区间，效果显著。

　　2）集成式八通阀协调三大系统间的热量流动。为了促进座舱、驱动系统和电池系统 之间的热量流动，特斯拉发明了带有八个端口的“Octovalve”，通过旋转接入不同的管路 以满足不同的制冷/制热模式。

　　3）电机堵转加热技术代替电池 PTC。电机堵转是 Model Y 的另一项技术创新，本质 是利用电机发热的方式辅助电池加热来代替电池中的 PTC 加热装置。正常工况下加大电 流会提升电机的转速，而电机堵转技术则是在电流变大时保持速率不变，此时电机线圈绕 组组丝相当于热敏电阻丝起到发热的作用，热量通过冷却液流经热交换器传递给电池。目 前，除特斯拉之外，国内厂商对于电机堵转加热技术尚处于起步阶段，此技术对于电机中 电流调控要求高，理论基础与电机标定技术同等重要。特斯拉应用电机堵转代替了 PTC， 简化结构的同时降本提效，促进续航里程改善。

　　4）智能化调配热管理方案以达效率最大化。以 Model Y 制热为例，智能化调配热管 理即综合考虑空调回路制热方式 COP（能效比，单位电能产生的热量）选择更优的制热方 式。简单来说当空调回路 COP 大于 1 时系统会使用热泵空调；当温度过低导致热泵 COP

　　情况 1：环境温度低于零下十度，仅座舱有制热需求且热泵空调 COP>

　　1，此时为热 泵高效区间主动制热，电池与电机工作余热辅助座舱供热。具体工作方式：空调回路的冷 却液由电子膨胀阀膨胀后气化温度降低，经由 Chiller 处从电池电机回路的冷却液处吸热 （这一过程即为利用电池电机余热），而后通过压缩机加压升温，最终通过座舱冷凝器放 热（即从座舱出风口吹出热风）。简而言之，1.空调回路的冷媒不断重复空调制热过程；2. 电池和电机回路的冷却液不断循环吸收工作废热；3.吸热后的冷却液与空调回路的冷媒在 Chiller 处交汇，将热量传输至空调回路。这一过程的本质即为空调（热泵）制热辅以三方 热能（电池电机回路废热）。

　　情况 2：外部环境低于零下二十度，汽车冷启动（电机、电池无余热），此时制热需求 大且热泵 COP

　　情况 3：热量转移储存。当驾驶完人离车时，座舱还余有热气，此时座舱的热量会被 热管理系统吸收并储存进密封和保温性更好的电池包里进行保温，当下次需要加热时电池 包中储存的热量可以被运送会座舱，车辆就可以不必从零产生热量了，从而达到减少能源 消耗的目的。

　　热管理系统依托阀件（多通阀）进行升级，向高效化和集成化发展。根据前文分析， 从特斯拉 Model S 至 Model Y 的热管理升级路径，四通阀、五通阀和八通阀分别是每一代 热管理系统的核心部件，依靠应用更加复杂的阀件使热管理系统中的三大回路能够串联在 一起。在特斯拉第一代热管理系统中，四通阀最重要的作用是串联了电池与电驱回路，实 现了对电机余热的利用；在第二代系统中，五通阀 Superbottle 在原有四通阀的基础上， 进一步集成了水泵和 Chiller 等部件，结合电机堵转制热技术，原有电池系统中负责制热的 PTC 零部件被省去，精简结构的同时节省能耗，提升续航里程；第三代系统的八通阀部件 是集大成者，在 Superbottle 的基础上进一步融合一个四通阀，实现更高程度的集成，配 合热泵共计可实现 12 种制热和 3 种制冷功能，应用功能更加丰富，热泵的参与也极大地 提升了节能水平，一般在采用热泵后电动车的百公里耗电量将节省 2-3KWh，整体续航能 够得到 10%-15%的提升。

　　热管理系统升级背景下，流量精度控制要求更高，带动原有阀件升级。膨胀阀是发挥 节流降压和调节流量作用的阀件，核心体现在对流量的精度控制以及产品的一致性。膨胀 阀能够将液体进行雾化，其原理是高压冷却液通过细孔喷出后，分散为微小液滴，压力降 低的同时冷却液温度下降。在电动车时代，汽车热管理结构愈发复杂，热泵空调、超充/ 快充等技术的革新带动对回路流量精准控制更高的要求，电子膨胀阀具备更好的温感能力 以及更高的精度控制能力，逐步成为热管理系统刚需产品，传统的热力膨胀阀向电子膨胀 阀过渡。其发展路径大体可总结为：固定孔径阀（多用于早期家电）-热力膨胀阀（燃油车） -电子膨胀阀（新能源车和新能效家电）-大口径阀（新能源车）。

　　1）在燃油车时代，车内膨胀阀多以热力膨胀阀为主。热力膨胀阀通过内置感温包来 根据温度变化自动控制阀门开闭，根据过热度（流出蒸发器的气体温度和感温包内部制冷剂蒸发温度的温度差）来控制制冷剂流量。当制冷剂温度过高时，感温包中的制冷剂蒸发， 经毛细管向膜片施压，推动顶杆和阀芯向下移动，阀门开启幅度增大。但温度较低的时候， 感温包内部的制冷剂对膜片施加的压力变化会减小，进而减小了阀门开闭幅度变化。然而， 由于采用了感温包的设计，热力膨胀阀对过热度的检测具有滞后性，阀门的响应速度较慢， 而且控制精度不高。由于热力膨胀阀在响应速度、流量控制精度以及可工作的温度范围等 方面具备不足，而新能源车热管理，尤其电池热管理对可靠性和精度要求极高，因此亟需 一种精度和可靠性更高的膨胀阀。

　　2）电子膨胀阀在新能源汽车时代优势更加显著。相比于热力膨胀阀，电子膨胀阀的 精度、响应速度、可靠性以及感温范围都具备无可比拟的优势。电子膨胀阀分为四个部分， 阀体、压力传感器、温度传感器和控制器。相比于热力膨胀阀使用的感温包，感温元件一 般是热电偶或热电阻，可以直接感知蒸发器的过热度，即使环境温度较低，温度信号获取 也一样快速精准。电子膨胀阀工作时，压力传感器将蒸发器出口压力，温度传感器将过热 度传给控制器，控制器将信号处理后，输出指令作用于电子膨胀阀的永磁步进电机，将阀 门打开到需要的幅度，以保持蒸发器需要的供液量。另外，不同于热力膨胀阀通过对膜片 施加压力控制阀门，电子膨胀阀的阀门由电机控制，全开全闭用时大大缩短。由于电子膨 胀阀相比于热力膨胀阀产品性能更优，因此电子膨胀阀的单品价值也更高。

　　在电池热管理和热泵系统对温度控制的精度要求越来越高的背景下，电子膨胀阀或为 刚需。电池对环境温度的要求较高，20-35℃是较为理想的工作温度区间，温度过低导致 电池放电容量下降，缩短续航里程，过高则产生电池热失控风险。高于 50℃即达到自生热 阶段，温度达到 85℃，SEI 隔膜开始分解，超过 180℃，SEI 膜已融化，热失控由此发生。 传统的热力膨胀阀无法满足对制冷剂流量精细控制的需求，但热泵的应用导致空调结构更 为复杂，对制冷剂流量调节的精细程度要求更高，而且热力膨胀阀只能做到制冷剂单向流 动，电子膨胀阀通过特殊设计可实现制冷剂的双向流动，有助于简化热泵系统。在电机电 控系统中，及时散热是最主要的功能，在电驱系统性能日益提升的今天，电子膨胀阀的作 用也愈发重要。

　　新能源车综合性能的持续进化推动大口径阀应用。伴随着新能源汽车的高速发展，电 池管理系统针对快充、慢充、低温行驶等多种不同工况衍生出多种工作模式，新能源热泵 系统对电子膨胀阀的反应速度、精度、内漏、质量和功能提出更多要求，大口径电子膨胀 阀能够减少螺杆与螺母之间的负摩擦力，提高产品精度控制能力和闭合速度，对目前的 R134A 和未来的 R744（CO2）冷媒实现较好覆盖，有望成为未来发展的主要方向。 大口径阀有球阀和针阀两种技术路线。球阀的优势在于开闭简单，只需要将阀体旋转 90 度就可以实现全通径或全闭合，更适用于只需要实现两侧通断功能的管路；针阀全开或 全闭需要多次扭动以改变针状螺杆的位置，通断效率不及球阀，但优势在于可以调节流量， 能够实现对流量的精准控制。在两者向大口径方向升级的过程中，球阀逐步完善了对流量 的控制功能，并通过增加齿轮的方式来提升驱动扭矩以实现对球阀的有效控制，而大口径 针阀以电子膨胀阀为基础改良，基于电子响应速度的提升也逐步降低了全开全闭的响应时 间，两者互相补弱。

　　大口径阀的应用基础广阔，通过减少螺杆与螺母的负摩擦力以提升反映速度和精度， 在面对高压气体的情况下实现高效控制。以比亚迪的纯电车型海豚为例，海豚采用了电池 直冷直热的管理方式，整个系统包括 3 个电子膨胀阀（EXV1、EXV2 和 EXV3），在车辆 处于“电池制热和乘员舱制冷”的模式下，EXV3 需要对高压气体进行一次节流，普通小 口径电子膨胀阀面对高压气体时效果欠佳，而大口径电子膨胀阀能够有效地控制高压气体， 支持电动汽车热管理系统的多种运营模式；若如将 EXV2 和 SOV2 两个部件替换为一个大 口径的电子膨胀阀，在不需要节流的时候将大口径的电子膨胀阀保持全开即可，通过集成 一体多用可以减少部件体积和质量，提升整个系统效率。因此，海豚作为电动汽车中 10 万元级别的平价车型，整车热管理系统中至少可以替换 2 个大口径电子膨胀阀，那么在向 上的更高价位的新能源纯电车型和插混车型中，我们有望看到大口径电子膨胀阀更多的应 用场景。

　　从燃油到新能源，从 PTC 到热泵，从 R1234 到 R744，汽车产品性能的提升带动热 管理需求愈发复杂，也更加考验阀体对管路压力和流量的精准控制，直接拉动电子膨胀阀 这一附加值较高的阀件快速增长。从行业整体来看，据产业在线 年我国电子 膨胀阀内销量达 1.01 亿只，同比增长 51.7%，其中三花、不二工机（日本）以及盾安市 占率分别为 40.0%、26.8%和 26.2%。从整车厂商来看，特斯拉从第一代的 Model S 热管 理系统中“1 个热力膨胀阀+1 个电子膨胀阀”的设计，再到如今 Model Y 整车共计搭载 6 个电子膨胀阀的设计可以看出，电子膨胀阀已占据电动车主流，膨胀阀量价齐升。

　　热管理系统升级背景下，阀件价值量逐步提升。根据前文分析，我们对特斯拉不同代 际的热管理系统中的主要零部件数量和价值作出估计。经过测算，我们估算特斯拉 Model S、Model 3、Model Y 的热管理系统主要零部件价值总计分别为 7160、5180、6810 元， 其中对应的阀件价值总计分别为 610、680、1580 元，价值占比分别为 8.5%、13.1%、 23.2%，阀件的绝对价值量和占比均呈现上升态势，这从侧面说明了伴随着热管理系统的 升级革新，阀件的重要性正逐步提升。

　　具体分析价值构成： （1）第一代向第二代的变革中，Model S 第一代系统中“1 个电子膨胀阀+1 个热力 膨胀阀”的构成转变为 Model Y 中的 2 个电子膨胀阀，自此热力膨胀阀退出了特斯拉的热 管理系统，全系标配电子膨胀阀；此外第二代系统中的集成件五通阀 Superbottle 代替了 第一代系统中的四通阀，将四通阀和 1 个三通阀的功能进行融合，单品价值量提升。由于 Model S 作为豪华车型价格更高，热管理系统的总体价值因此也更高。由此可见，即便是 第二代热管理系统总价值下降，阀件的价值量仍呈现上升趋势。 （2）第二代向第三代升级中，由于热泵的加入，阀件的量价再一次快速增长。总的 阀件数量由 4 个增至 5 个，单看核心阀件电子膨胀阀数量，由于八通阀中集成了约 4 个电子膨胀阀，因此 Model Y 中总共搭载了 6 个电子膨胀阀，相比于过去的两个得到了极大的 提升，主要原因在于热泵空调相比普通车载空调结构更加复杂，此外电机堵转加热技术与 热泵和八通阀的组合极大地丰富了系统功能（据前文分析，共计 12 种制热功能+3 种制冷 功能），流量精度的控制要求相比于第二代系统进一步提升了一个量级，也导致了电子膨 胀阀的加速应用。叠加八通阀应用带动的价值提升，第三代阀件总值达到了 1060 元，相 比于第二代阀件价值提升了 55.9%。

　　热泵快速推广，已逐步成为行业主流方向。传统 PTC 制热的 COP 效率理论上仅为 1， 但热泵空调的 COP 效率可达到 3 以上，能够极大地节省能耗提升续航里程，以弗迪科技 新一代热泵空调系统为例，根据官方公布的在 0℃条件下的测试结果，制热模式下搭载热 泵的车型比搭载 PTC 车型的最低续航里程高出 23.6%，最高续航里程高出 6.1%，同时相 比之下热泵车型的制热耗电量占整车电量的比重低 5.5-16.4pct。我们预计未来热泵空调将 在电动车中快速推广，目前特斯拉中国在售最新款的 Model Y 和 Model 3 全部搭载热泵； 国产新能源厂商比亚迪的主力纯电车型汉 EV、海豚、元 PLUS、唐 EV 和海豹等也已全部 安装热泵空调；造车新势力中的小鹏 P5、G9，蔚来 ES6、ES7、ES8、EC6、ET5、ET7； 传统外资厂商中的宝马 i3、iX3，奥迪 Q5 e-tron 等纯电车型也全部安装热泵空调。目前 15 万元以上的新车型中，热泵基本成为标配。

　　影响热泵推广的主要原因是：（1）技术不达标，热泵产品在冬天极低温环境下无法有 效解决制热效率和制热量低以及蒸发器结霜等问题；（2）成本相对较高，热泵平均会提升 1000-2000 元的单车价值量，对于主打城市代步、低价格优势的 A00 级及 A0 级 EV 生产 厂商而言，搭载热泵的意愿较低；（3）冷媒低温效率不佳，由于传统 R1234yf 冷媒热泵在 低温环境下制热效果欠佳，不少 OEM 仍等待国家给出的冷媒技术路线指引，仅有少部分 开始研发以CO2为介质的采暖效果更好的热泵产品。因此预计未来15万左右的A级车型， 将有望成为热泵进一步渗透的对象。 热泵推广下热管理系统更加复杂，叠加集成化趋势将显著利好阀件市场。根据前文分 析，特斯拉 Model Y 加装热泵后热管理价值量相比于 Model 3 显著提升，热泵的应用在提 升热管理价值总量的同时也加速的阀件的应用，一方面，热力膨胀阀向电子膨胀阀过渡， 在特斯拉率先淘汰热力膨胀阀的背景下，其他国产厂商预计将跟进；另一方面，高集成度 的阀体将迎来推广，热泵叠加电机余热利用等使得热管理系统高度复杂，多通阀的应用能 够有效集成各种零件，简化系统结构，预计多通阀将由三通阀→四通阀→五通阀→八通阀 逐步升级，LD乐动 乐动体育未来应用前景广阔。此外，伴随着热泵、快充/超充的应用，调节精度更高，流 量范围更大的大口径电子膨胀阀有望迎来推广机遇。

　　新能源汽车阀件市场空间测算： 基于上述分析我们对阀件市场规模进行测算，主要假设如下：1）沿用前文对中国与 全球新能源汽车销量及热泵车型渗透率的预测数据；2）根据各公司公告对热泵车型和非 热泵车型各主要阀件使用数量与单品价值进行估计，假设新能源热泵车型单车阀件价值为 1700 元，非热泵车型单车阀件价值为 1290 元。根据测算结果，预计至 2025 年中国与全 球新能源汽车阀件市场空间分别为 218 和 352 亿元，对应 2021-2025 年 CAGR 分别为 45.8%和 39.9%。

　　阀件是热管理市场竞争格局中最好的一环。热管理系统总成及零部件中价值含量较高 的压缩机市场主要由外资厂商长期垄断，我国厂商起步较晚，面临的竞争压力较大，国产 替代尚处于初始阶段；其他低价值量的零部件参与者众多，市场份额分散，头部厂商受益 有限。但是，阀件领域国产厂商的技术与市场份额均已处于世界领先水平，以价值量较高 的电子膨胀阀为例，三花智控、盾安环境、TGK 是主要参与者，同时产品专利壁垒深厚， 产品的研发及验证周期长，新进入者难度较大，因此形成了如今的寡头垄断格局。

　　阀件领域家电企业全面超越传统汽零厂商：燃油车热管理发展缓慢以规模优势为主， 家空能效持续升级以创新为主，当下“家电零部件”企业在冷媒阀领域技术优势已显著超 越“汽零企业”。空调和热管理在阀件应用以及工作原理相似度极高。燃油车历经百年发 展已难有重大革新，对于燃油车来说热力膨胀阀即可满足需求，相关零部件企业缺乏技术 升级与创新的源动力，而更加注重稳定与规模降本；反观空调能效标准不断革新，倒逼家 电零部件企业时刻创新以应对能效新国标，在空调能效标准快速迭代的当下，家电领域热 管理阀件技术不断突破，实际上已经走在汽零企业前沿。家底零部件公司如三花智控、盾 安环境已经主宰了电子膨胀阀市场，其相较于热力膨胀阀在控流速度、精度控制和产品寿 命上皆有显著提升，更加适应新能源汽车电池管理系统低耗能、高精度、轻量化和高稳定 性的发展需要。

　　盾安环境作为后起之秀，在大口径电子膨胀阀产品上具备行业领先的技术优势。目前 市场上有能力生产大口径电子膨胀阀的厂家唯盾安环境和不二工机（日本）两家，相比于 不二工机的大口径阀，盾安的大口径阀在产品一致性、耐久性、精度控制等技术指标方面具备突出优势。以公司的特色创新产品 FBEV 系列为例，采用大口径设计，具有较高的兼 容性，可以覆盖当下的R134A和未来的R744冷媒，同时兼具电子膨胀阀和电磁阀的功能， 改善了常规电子膨胀阀全开全闭时间过长的问题，FBEV-C 产品全开到全闭或全闭到全开 的时间可以控制在 5 秒以内，对比三花智控的主流电子膨胀阀产品 DPF-T/Ts/S 系列，全 开到全闭的最短动作时间仍需要 13 秒。此外，在与同类球阀产品的对比中，新产品的体 积减少了约 40%，质量更轻且产品稳定性更高。公司的创新产品在闭合速度、精度控制和 产品寿命上性能显著提升，更加适应新能源汽车电池管理系统低耗能、高精度、轻量化和 高稳定性的发展需要。当前该产品为公司独有，市场上尚无性能和功能可与之对标的产品， 因此在大口径阀上，公司具有一定的行业领先性。

　　燃油车时代，传统 Tier1 与 OEM 协同发展，占据主导地位。据法雷奥（Valeo）年报 数据披露，2021 年公司热管理收入为 39.26 亿欧元，全球市占率约为 13%，据此我们推 测 2021 年全球汽车热管理规模大约在 300 亿欧元。2021 年全球热管理市场 Top4 分别为 电装、法雷奥、翰昂和，市场份额总计约 50%，传统 Tier1 厂商占据主导地位，市场 集中度较高。主要原因系 Tier1 厂商发展历史悠久，在全球扩张的过程中与传统 OEM 协 同布局，绑定传统燃油车企以逐步树立市场垄断地位。例如，行业龙头电装脱胎于日本丰 田汽车，长期以来丰田都是电装的第一大客户；法雷奥于上世纪 60 年代汽车热管理业务， 与大众和丰田等车企长期保持稳定合作关系，是大众 ID 系列和丰田 BZ4x 系列新能源车型 的热管理部件的主要供应商。

　　新能源时代下国产厂商市场地位相比于燃油车时代更为突出。参考公司公告，2021 年三花智控/奥特佳/银轮股份在新能源汽车热管理业务领域相关营收分别为 40.04 亿 /26.47 亿/8.38 亿元，三家公司境内的业务收入占比分别约占 50%/80%/70%，据此我们推 算三者在国内市场中新能源热管理业务规模分别为 20.02/18.53/8.39 亿元。参考前文测算 的 2021 年我国/全球新能源热管理市场 230/437 亿元规模，三花智控/奥特佳/银轮股份在 国内新能源热管理市场的份额分别为 8.7%/8.1%/3.6%，对应全球新能源热管理市场的份 额分别为 9.2%/6.1%/2.4%，相比之下，国内三者市场总份额为 20.4%，高于国际市场份 额 17.6%。电动化、智能化的趋势下热管理市场增量显著，在“蛋糕”变大的背景下：

　　（1）一方面，原先的传统车企和新进入市场的电动车企纷纷向“全栈自研”迈进。 在车身硬件和软件上追求自主研发以摆脱对传统 Tier1 供应商的依赖。比如，特斯拉打造 自身的高效集成热泵，历经 4 代技术方案，创新性地使用了八通阀集成模式，已成为电动 车热管理技术路线中的行业标杆；比亚迪设立弗迪科技，专注于车身零部件及系统解决方 案的研发供应工作，产品涵盖整车热管理、ADAS、智能座舱、制动转向系统、悬架及排 气、整车线束等多个方面。在比亚迪新款纯电动车型海豚中，公司使用了“热泵+直冷” 的热管理模式，在国产电动车中率先使用电池直冷技术，位于行业前列；

　　（2）另一方面，传统家电企业与部分科技公司进入到市场竞争中，打造增长新曲线。 车用热泵与空调制造高度相关，传统白电产业链企业依托在空调制造领域的生产积淀，纷 纷向整车热管理领域布局。例如，三花智控和盾安环境作为制冷配件供应商切入热管理电 子膨胀阀供应序列中；美的收购威灵切入汽零产业链，在热管理领域已布局电动压缩机和 电子水泵；华为发布热管理系统 TMS 提供一体化解决方案。在国内厂商纷纷入局的背景 下，传统外资供应商话语权被削弱，国产替代持续推进。

　　阀件领域家电企业全面超越传统汽零厂商：燃油车热管理发展缓慢以规模优势为主， 家空能效持续升级以创新为主，当下“家电零部件”企业在冷媒阀领域技术优势已显著超 越“汽零企业”。空调和热管理在阀件应用以及工作原理相似度极高。燃油车历经百年发 展已难有重大革新，对于燃油车来说热力膨胀阀即可满足需求，相关零部件企业缺乏技术 升级与创新的源动力，而更加注重稳定与规模降本；反观空调能效标准不断革新，倒逼家 电零部件企业时刻创新以应对能效新国标，在空调能效标准快速迭代的当下，家电领域热 管理阀件技术不断突破，实际上已经走在汽零企业前沿。家底零部件公司如三花智控、盾 安环境已经主宰了电子膨胀阀市场，其相较于热力膨胀阀在控流速度、精度控制和产品寿 命上皆有显著提升，更加适应新能源汽车电池管理系统低耗能、高精度、轻量化和高稳定 性的发展需要。

　　三花智控是国际领先的制冷设备配件供应商，主要产品涉及各类空调零部件，覆盖家 用空调及汽车热管理业务。公司于 2004 年起进入汽车热管理业务，通过多年发展，已经 形成完整成熟的产品布局，涵盖各类阀件及系统集成，是特斯拉和比亚迪等新能源车企巨 头的稳定“一供”。

　　据产业在线 年我国电子膨胀阀内销量达 1.01 亿只，同比增长 51.7%， 其中三花、不二工机（日本）及盾安市占率分别为 40.0%、26.8%和 26.2%，在新能源汽 车电子膨胀阀领域中，三花市占率已超 50%。在目前阀件的竞争格局中，三花智控稳居行 业龙头。伴随着下游新能源整车行业高速发展，三花智控作为核心部件供应商业绩增长具 有高确定性。

　　2、盾安环境：热管理阀件后起之秀，依托技术优势和“二供”机会有望快速切入

　　盾安环境作为后起之秀，在大口径电子膨胀阀产品上具备行业领先的技术优势。目前 市场上有能力生产大口径电子膨胀阀的厂家唯盾安环境和不二工机（日本）两家，相比于 不二工机的大口径阀，盾安的大口径阀在产品一致性、耐久性、精度控制等技术指标方面 具备突出优势。以公司的特色创新产品 FBEV 系列为例，采用大口径设计，具有较高的兼 容性，可以覆盖当下的R134A和未来的R744冷媒，同时兼具电子膨胀阀和电磁阀的功能， 改善了常规电子膨胀阀全开全闭时间过长的问题，FBEV-C 产品全开到全闭或全闭到全开 的时间可以控制在 5 秒以内，对比三花智控的主流电子膨胀阀产品 DPF-T/Ts/S 系列，全 开到全闭的最短动作时间仍需要 13 秒。此外，在与同类球阀产品的对比中，新产品的体积减少了约 40%，质量更轻且产品稳定性更高。公司的创新产品在闭合速度、精度控制和 产品寿命上性能显著提升，更加适应新能源汽车电池管理系统低耗能、高精度、轻量化和 高稳定性的发展需要。当前该产品为公司独有，市场上尚无性能和功能可与之对标的产品， 因此在大口径阀上，公司具有一定的行业领先性。

　　伴随着下游 OEM 对供应链安全及抗风险需求的提升，未来将逐步放开“二供”或“三 供”机会，盾安环境依托在大口径阀的技术优势有望快速切入，打造增长新曲线。目前， 盾安环境已取得比亚迪以及其他造车新势力的电子膨胀阀订单，新能源业务有望快速放量。

　　奥特佳主要从事各类汽车空调压缩机及汽车空调系统的研发、生产和销售，是国内规 模最大的汽车空调压缩机生产企业之一。汽车压缩机的供应原本被外资厂商垄断，据 Marklines 数据，全球市场 CR1 份额为 30%，CR3 份额高达 60%，主要以外资品牌丰田 和翰昂为主；中国市场中 CR1 份额约为 40%，CR3 份额高达 82%，行业头部为华域三电和奥特佳。以奥特佳为代表的国内厂商通过多年发展，产品技术性能已与国际先进水平基 本持平，国产替代预计将持续演进。

　　受益于下游新能源业务的高速发展，公司汽车热管理业务出货量高速增长，收入显著 提升，奥特佳 2021 年新能源汽车热管理零部件的收入为 21.41 亿元，同比高增 275.0%， 占总收入比例为 41.7%，公司 2021 年汽车空调系统收入达 26.47 亿元，同比高增 70.6%。 此外，公司正发力储能设备热管理业务，得益于国内外储能设备市场快速发展，公司与主 要储能设备制造企业建立了合作关系，业务的收入和销量等均保持较快增长，与储能设备 市场的整体增长速度基本匹配。

　　威灵（Welling）汽车部件有限公司是美的工业技术下属一级公司，依托美的工业技术 深厚的机电产品技术和全球规模化生产优势，布局了以电机、电控和压缩机为核心的汽车 零部件产品，产品线涉及电机驱动系统、热管理系统和辅助/自动驾驶系统。公司产品研发由行业资深博士团队主导，融合美的工业技术多年精益制造和汽车行业专业团队管理经验， 品控由莱茵进行 IATF16949 体系全程指导。公司以打造高标准、高性能、高可靠性产品为 目标，致力于成为新时期创新驱动的汽车核心部件供应商。

　　产能扩张奠定业绩增长基础。截至 2022 年末，威灵汽车部件压缩机产线 万台的 产能，已无法满足 2023 年下半年，LD乐动 乐动体育尤其是单月峰值产能的需求。面对下游高涨的需求，美的威灵稳步推进产能扩张，为未来业绩增长奠定基础。2023 年 1 月 6 日，美的威灵安 庆基地一期正式投产，公司预计在 2 月下旬完成产能爬坡后，将朝着年产 100 万台电动压 缩机、120 万台 EPS 转向电机、20 万台驱动电机的目标迈进。据公布目标安庆基地项目 总约 110 亿元，完全建成后可形成年产 6000 万套产能，实现年产值 400 亿元。

　　全球 Tier1 空调压缩机供应商，技术与品牌优势显著。日本三电是全球领先的空调压 缩机供应商，历史悠久且技术优势显著，于 20 世纪 70 年代开始生产汽车空调系统和空调 压缩机并在该领域持续深耕，长期保持技术领先，并于 1981 年生产出世界上第一台车用 涡旋压缩机。而后公司在北美、欧洲、亚洲各地区建立生产基地和研发中心，不断扩大压 缩机产能，同时积极拓展下游客户，自 20 世纪 90 年代以来，公司与全球知名车厂展开深 度合作，成功跻身汽车空调系统全球领先地位。

　　外部因素导致经营受阻，海信入主纾困解难： 外部环境剧变影响经营，三电陷入困局。由于中美贸易摩擦、欧洲碳排放的限制以及 新冠疫情的影响，传统燃油车企业生产和销售受挫，全球汽车销量从 2018 年的 9506 万台 降低至 2020 年的 7797 万台。受到外部营商环境恶化以及需求萎缩的影响，2019-2020 财年，三电的营收逐年下降至 1375 亿日元。同时，冗杂的治理结构以及较高的人力成本 导致公司现金周转困难，经营陷入困局。

　　海信控股优化管理层结构，加强监督与效率。海信控股以后对三电管理层进行了优化， 措施包括派遣海信具有资深并购经验的管理层入驻三电董事会，完善设置监察以及审计流 程，加强监督与销量，优化后的管理层更加精简。海信集团此前通过多次收购积累了丰富 的并购整合经验， 2018 年收购日本东芝映像，整合 18 个月后 2019 年扭亏为盈，而后稳 健增长；2018 年收购 Gorenje，凭借出色的并购整合能力，15 个月后同样实现扭亏为盈。 基于历史成功经验，海信有望帮助三电快速走出困境，重回增长。

　　（1）全球汽车空调龙头，压缩机市场份额全球第二。日本三电作为汽车压缩机行业 的龙头企业，市场份额全球领先，2018 年日本三电占全球汽车空调压缩机市场份额的 21%， 仅次于电装位居全球第二。同时公司于 2009 年前瞻布局电动压缩机，位列行业第一梯队， 2018 年全球电动压缩机市占率达到 15%。

　　（2）客户资源丰富，底蕴不俗。作为全球领先的汽车空调系统供应商，日本三电下 游客户遍布全球，与一众老牌车企合作紧密。具体来看，欧洲是公司最为重要的销售区域， 欧洲地区销售占总营收比例达到 46%。同时公司与欧洲车厂合作数量最多，前两大客户为 大众和戴姆勒，销售占营收比重分别为 14%和 12%，彼此合作紧密。

　　（3）全球布局完善，研发、制造、销售中心遍布全球。根据各地区的资源禀赋以及 技术发展水平，三电在亚洲、欧洲以及北美洲共布局了 4 个研发中心，28 个制造基地，与 整车企业的产能布局相契合，提升了沟通协作的效率，降低运输等成本。其中，中国区域 产能布局领先，制造基地数量达到 12 个，充分享受中国制造业工程师红利。

　　（4）优势互补、协同共赢。海信控股三电以后，二者有望在规模采购、市场开拓， 技术共享等领域形成协同：1）汽车空调系统和传统家用空调在原理上有相通之处，二者 上游原材料存在重叠，因此后续有望优化三电供应链，通过规模化采购降低成本，并通过低息融资降低财务费用，提升三电盈利能力；2）海信有望依托三电的技术积累和渠道优 势，快速切入新能车热管理赛道，享受行业发展带来的红利，此外，海信集团在汽车电子 领域，如智能座舱、车路协同等方面已有布局，与国内整车厂开展合作，控股三电后，二 者客户资源有望共享，打开公司全新增长曲线。

　　（本文仅供参考，不代表我们的任何建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）